對一家行業(yè)龍頭而言，交一份優(yōu)異的“成績單”似乎是理所當(dāng)然。但其實，優(yōu)秀的同學(xué)永遠保持領(lǐng)先，可不是件容易的事。

　　拿到一份“成績單”，除了關(guān)注財務(wù)數(shù)字之外，更需橫向縱向、立體綜合的解析。以全球最大玻纖制造商中國巨石為例，2019年度營收增長4.59%，凈利潤下降了10.32%。其利潤回落究竟是短暫的波動，還是長期的趨勢？其“護城河”是否深闊如舊？全球玻纖產(chǎn)業(yè)前景如何？這應(yīng)是投資者關(guān)注的問題。

　　日前，上證報記者采訪了多位行業(yè)資深分析師，他們認(rèn)為中國巨石業(yè)績減速與玻纖行業(yè)景氣度有關(guān)，公司“央企市營”（中央企業(yè)市場化經(jīng)營）的底色及技術(shù)、成本優(yōu)勢仍領(lǐng)先同行，當(dāng)然也存在新產(chǎn)能投放不及預(yù)期等風(fēng)險。

　　行業(yè)景氣度影響“成績”

　　專注，是優(yōu)等生的共有品質(zhì)。中國巨石就是一家很“專注”的公司，產(chǎn)品主要就是玻纖?！胺治鲋袊奘慕?jīng)營，需要看成本、價格、銷量?！焙ＭㄗC券建材行業(yè)高級分析師馮晨陽說。

　　2019年度，中國巨石實現(xiàn)營業(yè)收入104.93億元，同比增長4.59%；歸母凈利潤21.29億元，同比下降10.32%。

　　研究個股不能脫離行業(yè)景氣度。中國巨石年報“行業(yè)經(jīng)營性信息分析”顯示，2019年中國玻纖總產(chǎn)量同比增長12.6%至527萬噸，其中電子紗、普通增強紗、熱塑紗等品種增長明顯，導(dǎo)致市場供需失衡，價格長期處于低位。另據(jù)國家統(tǒng)計局統(tǒng)計，2019年玻纖行業(yè)規(guī)模以上企業(yè)主營業(yè)務(wù)收入同比下降1.40%，利潤總額同比下降24.90%。這是自2011年以來，行業(yè)主營收入首次出現(xiàn)同比下降，同時也是自2014年以來，行業(yè)利潤總額增速首次低于主營業(yè)務(wù)收入增速，主要原因在于，近年來池窯產(chǎn)能擴張勢頭明顯加速，導(dǎo)致產(chǎn)品供需失衡，產(chǎn)品價格大幅回落。

　　由此可見，中國巨石增收不增利，是行業(yè)景氣度變化使然。國泰君安建材分析師趙晨陽說，玻纖行業(yè)2019年前三季度景氣下行，需求較為低迷，第四季度在需求回暖預(yù)期及漲價因素促發(fā)下，下游貿(mào)易商補庫，拉動中國巨石玻纖紗及制品銷售走高，市場份額持續(xù)提升。“今年一季度雖然受疫情的影響，但玻纖價格基本維持平穩(wěn)，我們認(rèn)為雖然行業(yè)的趨勢性漲價或受疫情影響后移，但近期價格走勢表明，主流粗紗品種的價格底部基本確立。”

　　趙晨陽表示，玻纖行業(yè)為周期成長行業(yè)，研究需自上而下，由行業(yè)到公司。年報中“公司業(yè)務(wù)概要”及“經(jīng)營情況討論與分析”可以幫助投資者了解行業(yè)趨勢及公司發(fā)展情況。

　　海通證券分析師馮晨陽認(rèn)為，隨著玻纖價格進入底部，預(yù)計行業(yè)新增產(chǎn)能壓力有望逐步減弱，行業(yè)供需改善大趨勢不會發(fā)生變化。不過，多份研報也指出，由于全球經(jīng)濟發(fā)展環(huán)境不確定、經(jīng)濟增速放緩等因素，中國巨石也存在海外項目進度低于預(yù)期、玻纖價格下降等風(fēng)險。

     “優(yōu)等生”的綜合素質(zhì)考驗

　　優(yōu)等生，整體實力必然超群。從橫向比較看，中國巨石的玻纖產(chǎn)能規(guī)模居世界第一，公司一天生產(chǎn)的粗紗可繞地球202圈，生產(chǎn)的細(xì)紗可繞地球110圈。

　　從縱向探究，中國巨石這些年日益強大，根本優(yōu)勢在于“央企市營”的混改基因，及一系列體制、機制的創(chuàng)新。近年，中國巨石又投資近百億元建造新材料智能制造基地，向著高質(zhì)量發(fā)展邁出轉(zhuǎn)型步伐。

　　“我們認(rèn)為公司的核心優(yōu)勢主要在于兩個方面，一是強大的成本控制能力，二是不斷優(yōu)化的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)?！碧祜L(fēng)證券建材行業(yè)分析師侯星辰說。

　　一系列綜合因素，體現(xiàn)在產(chǎn)品競爭力上，就是成本優(yōu)勢。此前，中國巨石玻纖產(chǎn)品的毛利率長年穩(wěn)定在45%以上，高出同行約10個百分點。但年報顯示，2019年度，公司毛利率降至36.85%，比上年降低了10個百分點。

　　事出有因。根據(jù)新修訂的《企業(yè)會計準(zhǔn)則第14號——收入》，2019年起中國巨石履行合同發(fā)生的運輸費、港雜報關(guān)費及傭金計入營業(yè)成本，全年審計后做調(diào)整，導(dǎo)致公司2019年毛利率出現(xiàn)較大幅度降低。“若剔除調(diào)整因素影響，中國巨石毛利率仍繼續(xù)領(lǐng)先行業(yè)?！壁w晨陽對記者說。

　　“我們比較關(guān)注，中國巨石的成本是否能夠長期下行?！焙ＭㄗC券分析師馮晨陽則指出，目前來看，公司智能制造基地的各項經(jīng)濟技術(shù)指標(biāo)超出預(yù)期，將帶動公司進入新一輪的玻纖成本下行期。

　　創(chuàng)新能力，也是核心競爭力之一。馮晨陽表示，公司技術(shù)研發(fā)領(lǐng)先的優(yōu)勢源自其“持之以恒精管控，打通高質(zhì)量發(fā)展路徑”，具體在2019年年報“經(jīng)營情況與討論”部分有詳細(xì)說明。在上游的原材料配方比例，中游制造環(huán)節(jié)的漏板技術(shù)、浸潤劑配方、智能化生產(chǎn)等多個方面積累，使得其能耗、生產(chǎn)效率在行業(yè)遙遙領(lǐng)先。

　　也有市場人士認(rèn)為，玻纖工業(yè)長周期具成長性，但伴隨著中短周期波動的嵌套。在復(fù)雜的經(jīng)濟局勢下，中國巨石的優(yōu)勢能否長時間保持，是一個長期的考驗。

       看行業(yè)格局，探市場空間

　　優(yōu)等生的另一能力，是交際廣、適應(yīng)性強。中國巨石的玻纖被廣泛應(yīng)用于建筑建材、環(huán)保、交通、電氣等領(lǐng)域，產(chǎn)品達6萬多種。

　　但客觀看，全球玻纖行業(yè)產(chǎn)能擴張過快，導(dǎo)致了價格競爭激烈。如何由規(guī)模成本型向高質(zhì)量發(fā)展轉(zhuǎn)型，是擺在中國巨石面前的命題。

　　對于行業(yè)前景，中國巨石年報有大篇幅描述，作出了“行業(yè)處在整體上升期”的判斷，其援引美國玻璃纖維復(fù)合材料工業(yè)協(xié)會發(fā)布的《全球玻璃纖維復(fù)合材料市場趨勢預(yù)測和機會分析》報告指出，未來5年內(nèi)，汽車固件、建筑裝飾、安全防護、航空航天、液體過濾將成為玻纖復(fù)材發(fā)展的5大重點領(lǐng)域，且產(chǎn)品將呈現(xiàn)整體高端化發(fā)展趨勢。報告同時指出，全球玻璃纖維復(fù)合材料市場總消費水平預(yù)計將以8.50%的年增長率強勁增長，發(fā)展空間巨大。

　　作為一個全球充分競爭的行業(yè)，玻纖業(yè)的格局也是投資者應(yīng)了然于胸的。據(jù)中國巨石年報，從全球看，前六大玻纖企業(yè)約占據(jù)全球75%左右的產(chǎn)能，寡頭格局在過去10年未有變化。另一方面，近年來，國內(nèi)玻纖制造企業(yè)憑借技術(shù)進步、成本降低和持續(xù)的產(chǎn)品質(zhì)量提升搶占了大量的海外市場。中國的玻纖產(chǎn)能在近3年年均復(fù)合增長率達到6.65%，同期全球產(chǎn)能年均復(fù)合增長率僅為1.7%，國內(nèi)玻纖產(chǎn)能已超過全球玻纖總產(chǎn)能的50%以上。

　　中國巨石實施“三地五洲”戰(zhàn)略，國內(nèi)現(xiàn)有桐鄉(xiāng)、九江、成都三大生產(chǎn)基地，國外在美國南卡、埃及蘇伊士也有生產(chǎn)布局，充分參與國際分工，但也存在全球貿(mào)易摩擦、匯率波動等風(fēng)險。比如，2020年3月，歐盟對埃及玻璃纖維增強材料征收8.7%反補貼關(guān)稅。

　　侯星辰認(rèn)為，中國巨石基本面的跟蹤需要關(guān)注三方面：一是玻纖行業(yè)市場供需格局變化對產(chǎn)品價格的影響；二是海外公共衛(wèi)生事件對行業(yè)需求帶來的潛在沖擊；三是公司自身項目建設(shè)風(fēng)險和國際貿(mào)易政策風(fēng)險。

　　“目前玻纖行業(yè)價格處于底部，行業(yè)景氣底部的利潤率水平其實最能反映公司的核心競爭力。在行業(yè)景氣底部，中國巨石依然能夠維持20%以上的凈利潤率水平，優(yōu)勢較為明顯。”海通證券馮晨陽認(rèn)為，中長期來看，中國巨石有望憑借產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級、新建產(chǎn)能發(fā)揮、國際化獲得穩(wěn)健增長。

　　中國巨石年報中，也提示了公司可能面對的風(fēng)險。“玻纖是重資產(chǎn)行業(yè)，公司跨國經(jīng)營，政策性風(fēng)險、匯率利率變動風(fēng)險以及原燃料價格及供應(yīng)風(fēng)險皆有所暴露，投資者應(yīng)當(dāng)注意風(fēng)險。”國泰君安趙晨陽表示。

摘自《上海證券報》